投资建议：静待花开，把握三阶段投资

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从海外复盘看，冬季面临感染高峰压力、或压制需求恢复，我们认为中国消费有望在23Q1筑底，Q2起有望迎来改善。目前预期和基本面脱离，考虑预期和基本面变化，当下消费品投资分为三阶段：第一阶段聚焦跌幅足够深的服务业，餐饮、品牌连锁、机场等，目前这一阶段从预期角度我们认为投资机会已经接近中后期；第二阶段主题投资和成长股，在疫情放松和基本面恢复之前的空白期，主题投资和成长股这些与经济相关度低的方向成为重点，比如：啤酒、餐饮供应链等。第三阶段关注超跌价值股，随着疫情放开速度加快，预期明显加强，低估值龙头迎来估值修复期，消费复苏后将进一步进入估值扩张阶段，比如：低估值白酒等龙头标的。

防疫政策：各国由“放松”到“放开”期间政策反复

随疫苗接种率及病毒变化，各国基本经历严格放开-逐步放松-完全放开三阶段，由“放松”到“放开”政策略有反复。复盘美、英、法、德、日、韩、越，2020年新冠爆发(原始毒株)，各国基本处于严防严控状态；2021年(delta)春季美国、欧洲迎来放松转折点，2021年Q3亚洲国家(日本、韩国、越南)走向放松；2022年(Omicron)春季基本完全放开。

复苏情况：放松后消费多有小幅刺激，放开后表现不一，恢复程度受多因素影响

疫后整体消费复苏：美国 >越南 >韩国 >日本欧洲，与疫情前经济基本盘、封控及放松时点、经济政策、人口结构等有关。放松后消费多有小幅刺激，放开后表现不一。放松转折后消费在1-2月内均有反弹，同时时间点基本在一轮感染高峰后、时间为Q1/Q3，利于活动恢复。完全放开促进日本、越南消费恢复提速，对美国、欧洲、韩国消费大盘促进不明显，或因通胀压制消费信心。

品类节奏：商品好于服务，非耐用好于耐用，出行链看预期

分品类看：疫情间韧性强的品类修复时间短，商品好于服务，非耐用(食品饮料、美护)好于耐用(家用、汽车)，但耐用品复苏斜率高，纺服整体修复周期长。餐饮基本在放松一个季度内修复至8成，但因疫情及政策反复，完全修复至疫情前所需时间较长、多在全面放开后，出行链全面放开后基本面修复较快、股价预期前置，旅游酒店较航空修复周期长。

风险提示

海外货币政策收紧超预期；国内经济恢复不及预期；居民收入及消费者信心恢复不及预期；地缘政治风险。

（文章来源：国泰君安证券研究）

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